國(guó)開行15日首次按組發(fā)行了四只定存浮息債，中標(biāo)利差普遍低于預(yù)期，且認(rèn)購(gòu)倍數(shù)較高，顯示市場(chǎng)對(duì)該批國(guó)開浮息債的配置價(jià)值較為認(rèn)可。從絕對(duì)價(jià)值上看，當(dāng)前浮息債與固息債票面差異不大，顯示出市場(chǎng)對(duì)降息或升息的預(yù)期均不高，但考慮到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面利空債市，浮息債“避險(xiǎn)”價(jià)值將進(jìn)一步凸顯。

　　相對(duì)于歷史均值而言，目前無(wú)論是浮息債還是固息債，均比歷史均值高出約60BP，兩者并未體現(xiàn)出明顯差異性。當(dāng)前1年期定存利率也處在歷史中等偏上的位置，實(shí)際持有價(jià)值并不算低。我們判斷，如果僅僅考慮持有息差收益的話，在無(wú)升息預(yù)期的情況下，即便票面相同，浮息債票面在久期方面也具備更大的優(yōu)勢(shì)。這從浮息與固息金融債的財(cái)富指數(shù)上可以得到印證，相對(duì)于固息債而言，浮息債估值較為平穩(wěn)，其防御優(yōu)勢(shì)較為明顯。

　　我們認(rèn)為，如果國(guó)開行將按組滾動(dòng)發(fā)行模式運(yùn)用于定存浮息債，積極意義將在于為關(guān)鍵期限提供流動(dòng)性，同時(shí)創(chuàng)造浮息債與固息債進(jìn)行套保及套利的機(jī)會(huì)。

　　目前的浮息債，特別是定存浮息債，配置主力以銀行投資戶為主，券商等機(jī)構(gòu)參與的動(dòng)力不足，導(dǎo)致其流動(dòng)性一直較差，市場(chǎng)估值難以反映實(shí)際成交價(jià)格。即便存在明顯的套利空間，部分交易型機(jī)構(gòu)也因擔(dān)心欠缺流動(dòng)性而不愿參與。若國(guó)開行滾動(dòng)發(fā)行定存浮息債，至少在流動(dòng)性上能夠?qū)κ袌?chǎng)給予支撐，有助于形成一組較為客觀、連貫的浮息債估值曲線。

　　這也將為市場(chǎng)參與者進(jìn)行套保交易及息差套利提供更大的便利和更多的機(jī)會(huì)。我們對(duì)目前國(guó)開固息債、浮息債及這兩者進(jìn)行套保之后的當(dāng)期收益進(jìn)行了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)雖然當(dāng)前定存浮息債、Shibor浮息債及固息債三者的票面收益相當(dāng)，但通過(guò)掉期，依然可以獲得相應(yīng)的收益增強(qiáng)。Shibor浮息債掉固息的收益率較自身高出近30-40BP，而利用國(guó)開固息債調(diào)成Depo債所得到的利差也相應(yīng)高于其對(duì)應(yīng)的點(diǎn)差收益。對(duì)于配置型機(jī)構(gòu)而言，在當(dāng)前估值風(fēng)險(xiǎn)較大的情況下，采取套保鎖定收益也不失為一種較好的防御策略。