近期，社會(huì)上有關(guān)中國(guó)貨幣“堰塞湖”的說(shuō)法廣為流傳，特別是個(gè)別有聲望的經(jīng)濟(jì)學(xué)家也支持這種觀點(diǎn)，引起了不小的認(rèn)識(shí)混亂和負(fù)面影響，需要撥亂反正、并對(duì)這一問(wèn)題予以科學(xué)分析。

　　廣義貨幣(M2)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比率，通常作為衡量一國(guó)中央銀行貨幣發(fā)行過(guò)剩程度的指標(biāo)， 該比率越高，貨幣過(guò)剩程度就越嚴(yán)重。2012年，中國(guó)新增M2占到全球新增貨幣的一半。截至2012年12月底，中國(guó)M2達(dá)到了97.41萬(wàn)億元人民幣，GDP為51.93萬(wàn)億元人民幣，M2與GDP的比率也創(chuàng)下了歷史新高1.88倍。相比之下，2012年底美國(guó)的M2只有10.5萬(wàn)億美元，GDP為15.7萬(wàn)億美元，兩者比率只有0.67倍。因此，有人大聲疾呼，中國(guó)貨幣超發(fā)十分嚴(yán)重，已經(jīng)變成一個(gè)“堰塞湖”了。于是乎，近年來(lái)中國(guó)物價(jià)和房?jī)r(jià)上漲似乎都可以從這里找到答案。

　　筆者認(rèn)為，這種觀點(diǎn)是不科學(xué)的，也是有害的。它不僅會(huì)誤導(dǎo)央行貨幣政策取向，還會(huì)誤導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，因此會(huì)對(duì)宏觀調(diào)控和經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生不良影響。

　　首先必須指出，中美兩國(guó)M2的統(tǒng)計(jì)口徑不一樣，不好直接進(jìn)行比較。況且美國(guó)廣義貨幣并不是M2，而是M3，而且這個(gè)M3也已經(jīng)很長(zhǎng)時(shí)間沒(méi)有作為貨幣政策中介目標(biāo)了。上個(gè)世紀(jì)80年代以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)一直采取調(diào)控聯(lián)邦基金市場(chǎng)利率的政策。2008年金融危機(jī)以后，美國(guó)基準(zhǔn)利率水平降到接近于零，即出現(xiàn)了所謂的“流動(dòng)性陷阱”，這時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策也隨之被“量化寬松”所取代。第二，中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段不同，中國(guó)是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，但仍然是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，目前仍處在農(nóng)村城鎮(zhèn)化、工業(yè)化、信息化和農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展過(guò)程中；而美國(guó)是世界上最發(fā)達(dá)的國(guó)家，特別是美國(guó)擁有發(fā)達(dá)的金融體系，金融市場(chǎng)規(guī)模巨大，金融產(chǎn)品十分豐富，老百姓有多樣性的金融投資選擇。而中國(guó)老百姓在一定程度上還只能被迫把錢存到銀行里。一般而言，貨幣用于債權(quán)債務(wù)支付活動(dòng)，并要滿足經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主體對(duì)貨幣的各種需求，包括交易、投機(jī)和預(yù)防的需求等。同時(shí)，市場(chǎng)流通中的貨幣經(jīng)過(guò)商業(yè)銀行的“貨幣創(chuàng)造”，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于中央銀行投放的基礎(chǔ)貨幣。貨幣主要體現(xiàn)為銀行存款，也是一種金融資產(chǎn)，它與債券、股票等一樣，儲(chǔ)戶把錢存在銀行也是要追求投資回報(bào)的。銀行存款的投資回報(bào)就是銀行支付給儲(chǔ)戶的利息，在通貨膨脹的情況下，實(shí)際利率往往很低，有時(shí)還為負(fù)值，這嚴(yán)重侵蝕了儲(chǔ)戶的利益。

　　在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣與金融資產(chǎn)間的界限已經(jīng)變得越來(lái)越模糊了，而且兩者轉(zhuǎn)換起來(lái)十分容易。因此，考慮到美國(guó)現(xiàn)有金融資產(chǎn)大約65萬(wàn)億美元，包括銀行存款、股票、債券等基礎(chǔ)金融資產(chǎn)(為避免重復(fù)計(jì)算，把共同基金和金融衍生產(chǎn)品除外)，這個(gè)數(shù)字大約為美國(guó)GDP的4倍；這意味著，在美國(guó)投資4塊錢，即可得到1塊錢的回報(bào)。相比之下，中國(guó)目前有大約160萬(wàn)億元的金融資產(chǎn)，約為GDP的3倍；就是說(shuō)，在中國(guó)投資3塊錢，即可得到1塊錢的回報(bào)。這說(shuō)明中國(guó)投資回報(bào)高于美國(guó)的投資回報(bào)。實(shí)際上，目前中國(guó)GDP增速可以達(dá)到8%，而美國(guó)GDP增速只有2%，這是兩國(guó)處于不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段決定的。隨著資本規(guī)模擴(kuò)大，資本有機(jī)構(gòu)成必然提高，而邊際投資收益也必然下降。由此看來(lái)，中國(guó)貨幣并沒(méi)有出現(xiàn)“超發(fā)”。

　　2012年，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入下行軌道，各級(jí)政府都把“穩(wěn)增長(zhǎng)”放在更加突出的位置。中國(guó)央行也強(qiáng)調(diào)維持M2的適度增長(zhǎng)，要為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供必要的貨幣保證。有人認(rèn)為，貨幣增速“超出”經(jīng)濟(jì)增速，必然導(dǎo)致通貨膨脹，因此，中國(guó)央行應(yīng)該收緊貨幣。筆者認(rèn)為，這種觀點(diǎn)也是不正確的。

　　首先，一般來(lái)講，一國(guó)貨幣供應(yīng)增速是不應(yīng)該低于其經(jīng)濟(jì)增速水平的。如果低于經(jīng)濟(jì)增速，將會(huì)導(dǎo)致通貨緊縮。這就意味著中國(guó)貨幣增速應(yīng)該至少為8%。第二，作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，中國(guó)通貨膨脹率也不應(yīng)該為零，維持3%的通脹(CPI)水平是合理的。如果采取CPI為零的政策，由于中國(guó)市場(chǎng)機(jī)制缺乏、金融效率低下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)必然要受到傷害。考慮這兩個(gè)因素，中國(guó)M2增速應(yīng)該保持在11%左右。

　　但是，中國(guó)是一個(gè)正在向現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的國(guó)家，在生產(chǎn)要素市場(chǎng)化過(guò)程中，生產(chǎn)要素需要進(jìn)一步貨幣化和資本化；特別是在要素價(jià)格與國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格接軌過(guò)程中，土地、工資和資源等生產(chǎn)要素價(jià)格都將上漲，這都需要一定的貨幣投放。而且，隨著中國(guó)金融市場(chǎng)快速發(fā)展，日益擴(kuò)大的金融交易也必然要求新增一定的貨幣投放，這兩個(gè)方面產(chǎn)生的貨幣需求姑且稱之為“轉(zhuǎn)軌需求”，大約為2%。因此，中國(guó)貨幣供應(yīng)增速必須保持13%，即：中國(guó)貨幣供應(yīng)增速=GDP增速8%+CPI增長(zhǎng)3%+轉(zhuǎn)軌需求2%=13%。

　　誠(chéng)然，如果中國(guó)M2增速達(dá)不到13%的水平，設(shè)想一下只有10%，甚至更低，結(jié)果將會(huì)如何呢？就必然會(huì)引起通貨緊縮，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速急劇下滑、失業(yè)率快速增加和社會(huì)不穩(wěn)定。總之，中國(guó)貨幣政策必須為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、價(jià)格改革和金融深化提供必要保證，從這一實(shí)際出發(fā)，目前中國(guó)保持13%的M2增速仍然是合適的。

　　當(dāng)然，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，其潛在經(jīng)濟(jì)增速將下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)重心將下移，M2增速也將逐步減少。而且，隨著中國(guó)金融深化，貨幣在金融資產(chǎn)中的比重將下降，中國(guó)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也將發(fā)生重大變化。展望未來(lái)，中國(guó)貨幣還將繼續(xù)保持適度增長(zhǎng)。