人民幣兌美元即期匯率近期連續(xù)觸及日浮動(dòng)區(qū)間上限。然而，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面并未出現(xiàn)太大改觀之下，人民幣如果保持升勢(shì)需要保持警惕，這可能導(dǎo)致一場(chǎng)劇烈而又痛苦的逆轉(zhuǎn)。

　　人民幣走高與全球流動(dòng)性寬松的大背景相關(guān)。三季度以來(lái)，面對(duì)著持續(xù)惡化的主權(quán)債務(wù)局勢(shì)，以及世界經(jīng)濟(jì)普遍出現(xiàn)的增長(zhǎng)減緩、停滯甚至衰退，各國(guó)又重回“保增長(zhǎng)”政策軌道。在摩根士丹利跟蹤研究覆蓋的33個(gè)央行中，已有16家央行采取了寬松措施，10個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中有7個(gè)寬松，另外23個(gè)重要新興市場(chǎng)國(guó)家也有9個(gè)采取了下調(diào)基準(zhǔn)利率或存款準(zhǔn)備金率的寬松政策。

　　兩輪長(zhǎng)期再回購(gòu)操作(LTRO)之后，歐央行資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模達(dá)到了3.2萬(wàn)億歐元；美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表為2.9萬(wàn)億美元左右，預(yù)計(jì)此輪歐洲央行針對(duì)二級(jí)國(guó)債市場(chǎng)進(jìn)行無(wú)限量沖銷(xiāo)式的國(guó)債購(gòu)買(mǎi)(OMT)以及美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)放式QE3，可能導(dǎo)致2013年底歐洲央行和美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表飆升至4萬(wàn)億美元，而日本央行也啟動(dòng)了購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)計(jì)劃以來(lái)第八次追加額度。

　　當(dāng)前，發(fā)達(dá)國(guó)家再度聯(lián)手量化寬松的溢出效應(yīng)開(kāi)始逐步顯現(xiàn)，新興經(jīng)濟(jì)體持續(xù)近一年的短期資本流出轉(zhuǎn)變?yōu)樾乱惠喍唐谫Y本流入。事實(shí)上，在美國(guó)國(guó)內(nèi)債券收益率走低、股市提前透支第二輪量化寬松政策利好、實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢等形勢(shì)下，未來(lái)大部分貨幣資金受利益驅(qū)動(dòng)，可能流向投資收益較高的大宗商品市場(chǎng)及新興市場(chǎng)國(guó)家，再加上央行堅(jiān)持穩(wěn)貨幣的政策主基調(diào)，自然增強(qiáng)了人民幣資產(chǎn)的吸引力。

　　盡管中國(guó)貿(mào)易順差再度擴(kuò)大，同時(shí)人民幣匯價(jià)持續(xù)走高，但中國(guó)央行沒(méi)有采取強(qiáng)力措施從商業(yè)銀行回購(gòu)美元以平抑人民幣升值壓力，這是近年以來(lái)所罕見(jiàn)的，這說(shuō)明人民幣匯率升值的主要?jiǎng)右蛉匀粊?lái)自于外部資金短期的套利套匯驅(qū)動(dòng)。

　　此外，人民幣盯住美元是另外一個(gè)重要原因。自去年10月以來(lái)，作為全球“貨幣錨”的美元“雙向波動(dòng)”幅度加大(最低至76.48，最高至84.02)，大部分時(shí)間段處于強(qiáng)勢(shì)區(qū)間。受此影響，今年上半年人民幣兌美元走勢(shì)偏弱甚至出現(xiàn)階段性貶值，而三季度以來(lái)，美國(guó)年底“財(cái)政懸崖”臨近，以及QE3使美元全線(xiàn)承壓，美元指數(shù)回落至年初水平，人民幣也由此重拾升勢(shì)。

　　不過(guò)需要警惕的是，目前人民幣境內(nèi)和境外市場(chǎng)仍處于分割狀態(tài)，貿(mào)易項(xiàng)下人民幣結(jié)算的開(kāi)放使得香港離岸人民幣(CNH)外匯市場(chǎng)得以與內(nèi)地在岸人民幣(CNY)外匯市場(chǎng)并存，這樣兩種匯率形成機(jī)制的差異留下非常大的套利空間。由于人民幣實(shí)際收益率及其預(yù)期收益率要高于其他貨幣實(shí)際收益率，在人民幣升值預(yù)期和本外幣正利差的情況下，市場(chǎng)主體資產(chǎn)本幣化、負(fù)債外幣化的傾向增強(qiáng)。

　　由于仍實(shí)施資本管制，海外資金大舉進(jìn)入中國(guó)大陸并不容易，因此近些年國(guó)際熱錢(qián)取道香港“迂回入市”是非常普遍的路徑。日前，香港金管局連續(xù)出手，向市場(chǎng)注資140余億港元以穩(wěn)定港元匯價(jià)，正顯示出國(guó)際熱錢(qián)蜂擁入港并覬覦內(nèi)地的真正目的。

　　其實(shí)人民幣已經(jīng)處于均衡匯率區(qū)間，中國(guó)國(guó)際貿(mào)易收支也處于均衡水平，而經(jīng)濟(jì)對(duì)人民幣大幅升值的承受能力十分有限。在這樣的大背景下，人民幣大幅升值的可能性并不大。更何況，全球經(jīng)濟(jì)不確定性依然非常大，一旦歐債危機(jī)再次惡化，以及美國(guó)“財(cái)政懸崖”造成全球新一輪沖擊，那么人民幣升值預(yù)期可能再次逆轉(zhuǎn)。事實(shí)上，目前可交割遠(yuǎn)期和無(wú)本金交割遠(yuǎn)期均認(rèn)為人民幣持續(xù)貶值。1年期的可交割遠(yuǎn)期(在岸和離岸)隱含人民幣貶值幅度約為2.35%，無(wú)本金交割市場(chǎng)隱含人民幣貶值1.75%。

　　金融危機(jī)以來(lái)人民幣兩輪比較大的下跌至今還歷歷在目。2008年12月初，席卷全球的金融危機(jī)一度導(dǎo)致全球資本大逃亡，人民幣匯率甚至連續(xù)4天觸及交易下限，一度創(chuàng)下2005年7月匯改以來(lái)最大周跌幅，而去年11月30日以來(lái)，人民幣兌美元匯率已經(jīng)連續(xù)七日觸及交易區(qū)間下限，造成了市場(chǎng)動(dòng)蕩。

　　可見(jiàn)，貨幣升貶不完全是經(jīng)濟(jì)基本面決定的，經(jīng)常會(huì)有一些短期的國(guó)際貨幣資金流來(lái)影響貨幣的穩(wěn)固性，因此必須警惕在急速上漲之后，人民幣再次成為被做空的對(duì)象。